公司近况
蒙牛公告拟以不超过78.6亿港元现金(60%自有资金+40%银行贷款)收购澳洲有机婴幼儿奶粉龙头贝拉米(澳交所代码：BAL)100%股权，对应68.15港元/股。贝拉米2018/2019财年收入分别为3.29/2.66亿澳元，税后纯利分别为4,280/2,170万澳元，对应2018/2019财年34/67倍P/E。贝拉米是澳洲第一有机奶粉品牌，在中国有机奶粉品牌中认可度亦排名第三。
评论
补足婴幼儿奶粉短板，在价位段和渠道上形成互补。剥离君乐宝后，我们预计公司奶粉收入将减少约30亿元，雅士利目前奶粉规模30亿元，尚处于恢复期。我们认为此番收购有助于补足蒙牛在婴幼儿奶粉上的短板，且标的公司已进入越南、马来西亚和新加坡等亚洲国家，2020年计划进入印尼和菲律宾(根据公司公告)，加速东南亚市场渗透，与蒙牛做大做强奶粉业务及国际化战略一致。贝拉米2019财年毛利率43.5%，EBITDA利润率17.6%，也与公司剥离君乐宝后，寻求收购高毛利、高利润率标的的方向一致。
蒙牛将助力贝拉米加速获得IMF配方注册制许可。由于获取中国奶粉配方注册批文慢于预期，贝拉米2019财年中国线下收入减少1800万澳币，同时叠加电商法影响代购收入，2019财年公司收入降低19%。公司表示，收购后将密切与有关部门沟通，协助贝拉米加速获取配方注册批文，未来逐步恢复40%/60%的合理线下/线上渠道结构。但管理层并未给出获得批文的明确时间表，我们预计尚需一定时间。蒙牛表示未来贝拉米将作为独立品牌独立运作，海外经营班子大概率维持不变，国内会加速资源布局做大线下渠道，同时在供应链、运营等方面可与雅士利形成协同。
收购静态估值较高。对比蒙牛收购雅士利的18.7倍P/E及蒙牛自身的27倍P/E，此次收购估值对应2018/2019财年34/67倍P/E，处较高水平，且为现金收购，估值溢价或反映蒙牛对贝拉米未来成长性的看好和经营改善的信心。管理层表示有信心看到未来ROE的持续提升机会，且此次收购不会影响蒙牛原有分红政策。
估值建议
公司股价交易在27.4x/22.9x2019/20年市盈率。维持盈利预测和目标价不变，维持跑赢行业评级。
